'ความลับทางการเงินโลกสิ้นสุดลง ปิดฉากยุคเงินเยนญี่ปุ่นราคาถูก' การชำระบัญชี 100 ปี และการเปลี่ยนเกมของ Bank of Japan

17-12-2025

    ยุคแห่งการทดลองทางการเงินที่ดำเนินมานานกว่าสามทศวรรษของประเทศญี่ปุ่น (Japan) ได้สิ้นสุดลงแล้วในสัปดาห์นี้ ซึ่งเป็นการสิ้นสุดลงของสิ่งที่ถูกเรียกว่า "จักรวรรดิที่มองไม่เห็น" (The Invisible Empire) ที่ได้ให้เงินทุนราคาถูกที่สุดในประวัติศาสตร์มนุษย์แก่ตลาดโลก การเปลี่ยนแปลงครั้งใหญ่นี้มาพร้อมกับการประกาศเริ่มขายสินทรัพย์สะสมมูลค่ากว่า 534,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD) โดยธนาคารกลางญี่ปุ่น (Bank of Japan - BOJ) ซึ่งเป็นจุดเริ่มต้นของ "การคลี่คลายศตวรรษ" (Century-Long Unwind) ที่อาจส่งผลกระทบต่อทุกสินทรัพย์ที่ผู้คนทั่วโลกถือครอง

   ตลอดระยะเวลากว่า 30 ปีที่ผ่านมา ประเทศญี่ปุ่น (Japan) ได้ส่งออกเงินทุนราคาถูกที่สุดในประวัติศาสตร์ ด้วยอัตราดอกเบี้ยที่เกือบเป็นศูนย์ (Near Zero Rates) และสภาพคล่องที่ไม่จำกัด (Infinite Liquidity) เงินเยน (Yen) จำนวนมหาศาลได้ถูกกู้ยืมและถูกนำไปใช้ลงทุนในสินทรัพย์ทุกประเภทบนโลกใบนี้

สถิติสำคัญและการเปลี่ยนผ่านเชิงระบอบ (Regime Shift)

ข้อมูลสำคัญที่ถูกละเลยในการวิเคราะห์ตลาดได้แก่:

การถือครอง ETF ของ BOJ: มูลค่า 534,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD)

กรอบเวลาในการขายสินทรัพย์: มากกว่า 100 ปี ตามที่ได้ประกาศเมื่อเร็ว ๆ นี้

โอกาสการขึ้นดอกเบี้ย 19 ธันวาคม: สูงถึง 90%

อัตราดอกเบี้ยใหม่: 0.75% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 1995

การถือครองพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ (US Treasury) ของญี่ปุ่น: 1.189 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD) ซึ่งเป็นผู้ถือครองต่างชาติรายใหญ่ที่สุด

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGB) อายุ 10 ปี: 1.96% ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2007

อัตราผลตอบแทน JGB อายุ 30 และ 40 ปี: ทำสถิติสูงสุดตลอดกาล

รูปแบบที่ไม่เป็นที่ยอมรับในวงกว้างคือ การขึ้นอัตราดอกเบี้ยของ BOJ ในช่วงที่ผ่านมา: เดือนมีนาคม 2024 (Bitcoin ร่วง 23%), เดือนกรกฎาคม 2024 (Bitcoin ร่วง 26%) และเดือนมกราคม 2025 (Bitcoin ร่วง 31%) ซึ่งบ่งชี้ถึงความเสี่ยงที่กำลังจะเกิดขึ้นในวันที่ 19 ธันวาคมนี้

การเปลี่ยนแปลงที่สำคัญที่สุดคือ BOJ ไม่ใช่ผู้ซื้ออีกต่อไป แต่เป็นผู้ขาย นี่เป็นครั้งแรกในประวัติศาสตร์ที่ธนาคารกลางหลักเริ่มดำเนินการ "ชำระบัญชี" (Liquidating) สินทรัพย์ที่สะสมผ่าน มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (Quantitative Easing - QE) โดยเป็นการ "พลิกกลับ" (Reversing) มาตรการอย่างแท้จริง ไม่ใช่แค่การชะลอการซื้อ

การล่มสลายของ Yen Carry Trade

สถานะที่ใช้เลเวอเรจ (Leveraged position) ทั่วโลก ตั้งแต่หุ้นเทคโนโลยี (Tech Stocks) พันธบัตร (Bonds) สกุลเงินดิจิทัล (Crypto) ไปจนถึงเงินบำนาญ (Pension) ล้วนมีรากฐานมาจากการกู้ยืมเงินเยน (Yen) ที่อัตราดอกเบี้ยศูนย์เปอร์เซ็นต์ บัดนี้ ต้นทุนการจัดหาเงินทุนดังกล่าวได้เพิ่มขึ้นเป็น 0.75% และมีแนวโน้มจะสูงขึ้นอีก

ตลาดได้กำหนดราคาสำหรับการขึ้นอัตราดอกเบี้ยแล้ว แต่ยังไม่ได้กำหนดราคาสำหรับ "ผลที่ตามมา" (Consequences) การเปลี่ยนผ่านจากสถานะ "ผู้ซื้อถาวร" (Permanent Buyer) ไปสู่ "ผู้ขายถาวร" (Permanent Seller) ได้เปลี่ยนการคำนวณความเสี่ยงทุกรูปแบบในระบบการเงินโลก

สิ่งที่ต้องจับตาคือ อัตราแลกเปลี่ยน USD/JPY: หากลดลงต่ำกว่า 150 อาจกระตุ้นให้เกิดการเรียกหลักประกันเพิ่มเติม (Margin Calls) และหากลดลงต่ำกว่า 145 อาจนำไปสู่การเทขายแบบสืบเนื่อง (Cascades)

เบื้องหลัง: โครงสร้างแห่งเลเวอเรจที่มองไม่เห็น

เอกสารสามหน้าของ BOJ ที่เผยแพร่เมื่อวันศุกร์ที่เงียบสงบในเดือนกันยายน 2025 ได้ประกาศจุดเริ่มต้นของการสิ้นสุดของการแทรกแซงทางการเงินที่ยิ่งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์มนุษย์ นั่นคือ การชำระบัญชีมูลค่า 83 ล้านล้านเยน (Yen) ที่จะยืดเยื้อกว่าหนึ่งศตวรรษ ซึ่งเป็นเรื่องราวเกี่ยวกับ Yen Carry Trade กลไกที่มีผลกระทบมากที่สุด แต่กลับเป็นที่เข้าใจน้อยที่สุดในระบบการเงินโลก

การทดลองทางการเงินนี้เริ่มขึ้นในเดือนมีนาคม 1999 เมื่อ BOJ ลดอัตราดอกเบี้ยข้ามคืนลงเหลือศูนย์ ทำให้สถาบันการเงินญี่ปุ่น (Japanese Institutions) เช่น กองทุนบำเหน็จบำนาญ (Pension Funds) และบริษัทประกันชีวิต (Life Insurance Companies) ที่ต้องเผชิญกับผลตอบแทนศูนย์เปอร์เซ็นต์ จำเป็นต้อง "แสวงหาผลตอบแทน" (Searching for Yield) ในต่างประเทศ พวกเขาจึงกลายเป็น "ผู้จัดหาสภาพคล่องแหล่งสุดท้ายของโลก" (The World’s Liquidity Providers of Last Resort)

กลไกนั้นเรียบง่าย: กู้เงินเยน (Yen) ที่อัตราเกือบศูนย์, แปลงเป็นเงินดอลลาร์ (Dollars), ยูโร (Euros) หรือสกุลเงินตลาดเกิดใหม่, ลงทุนในสินทรัพย์ที่ให้ผลตอบแทน 3-5% และรับส่วนต่างกำไร การดำเนินการนี้ดึงดูดนักลงทุนทั่วโลก และในปี 2007 มีการประมาณการว่า Yen Carry Trade มีมูลค่าสูงถึง 250,000-500,000 ล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD) โดยมีนักวิจัยบางรายกระซิบถึง 2 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD)

วิกฤตการณ์การเงินโลกปี 2008 ได้พิสูจน์จุดนี้อย่างชัดเจน เมื่อ Yen Carry Trade คลี่คลายลงอย่างรุนแรง ทำให้เงินเยน (Yen) แข็งค่าขึ้น 30% ต่อดอลลาร์ (Dollar) ในเวลาไม่กี่เดือน และดึงเงินทุนกว่า 500,000 ล้านถึง 1 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD) ออกจากตลาดโลก บทเรียนที่ชัดเจนคือ ประเทศญี่ปุ่น (Japan) ได้กลายเป็น "ธนาคารกลางเงา" (Shadow Central Bank) ของโลก

ยักษ์ใหญ่ QE (Quantitative Easing Leviathan)

มาตรการของ ฮารุฮิโกะ คุโรดะ (Haruhiko Kuroda) ผู้ว่าการ BOJ ในเดือนเมษายน 2013 ที่เรียกว่า "การผ่อนคลายเชิงปริมาณและคุณภาพ (Quantitative and Qualitative Monetary Easing - QQE)" ได้ทำให้ทุกสิ่งที่เกิดขึ้นก่อนหน้านี้ดูเล็กน้อย BOJ ได้สั่งซื้อพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น (JGBs) มูลค่า 50 ล้านล้านเยน (Yen) ต่อปี พร้อมกับ ETF และสินทรัพย์อื่น ๆ

ภายในเดือนกันยายน 2025 งบดุลของ BOJ ได้เติบโตขึ้นถึงประมาณ 760 ล้านล้านเยน (Yen) หรือประมาณ 130% ของ GDP ประเทศญี่ปุ่น (Japan) โดย BOJ ถือครอง JGBs ถึง 52% และถือครองหุ้นในตลาดหุ้นญี่ปุ่น (Japan’s Stock Market) ผ่าน ETF ประมาณ 8% ซึ่งไม่เคยมีธนาคารกลางใดในโลกพัฒนาแล้วสะสมสินทรัพย์ในระดับนี้มาก่อน

นักลงทุนสถาบันญี่ปุ่น (Japanese Institutional Investors) ถือครองการลงทุนในต่างประเทศรวมมูลค่าประมาณ 4.5 ล้านล้านดอลลาร์สหรัฐฯ (USD) ซึ่งทั้งหมดนี้ได้รับเงินทุนทางตรงหรือทางอ้อมจากอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ต่ำกว่าศูนย์เปอร์เซ็นต์มานานกว่าหนึ่งในสี่ของศตวรรษ หากธนาคารกลางสหรัฐฯ (Federal Reserve) เป็น "หัวใจ" ที่กำหนดราคาเงินดอลลาร์ (Dollar) ประเทศญี่ปุ่น (Japan) คือ "เลือด" ที่กำหนดราคาดอลลาร์ส่วนเพิ่ม (Marginal Dollar) ที่ไหลเข้าสู่สินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงสูงสุด และเลือดกำลังถูกเรียกกลับ

การชำระบัญชี 100 ปี: สัญญาณแห่งการเปลี่ยนระบอบ

การประกาศของ BOJ เมื่อวันที่ 19 กันยายน 2025 ระบุว่าจะเริ่มขาย ETF และ J-REITs ที่ถือครองผ่านผู้ดูแลผลประโยชน์ การถือครอง ETF ดังกล่าวมีมูลค่าตลาดประมาณ 83.2 ล้านล้านเยน (Yen) โดยมีกำไรที่ยังไม่เกิดขึ้น (Unrealized Gain) สูงถึง 46 ล้านล้านเยน (Yen)

การขายสินทรัพย์จะเกิดขึ้นในอัตราประมาณ 330,000 ล้านเยน (Yen) ต่อปี (ตามมูลค่าตามบัญชี) ซึ่งเท่ากับประมาณ 620,000 ล้านเยน (Yen) ต่อปี (ตามราคาตลาดปัจจุบัน) ด้วยอัตรานี้ ผู้ว่าการ คาซูโอะ อุเอดะ (Kazuo Ueda) ยืนยันว่า การชำระบัญชีทั้งหมดจะต้องใช้เวลาเกินกว่า 100 ปี

แม้มูลค่าการขายต่อปีจะน้อยเมื่อเทียบกับปริมาณการซื้อขายรายวัน แต่ตลาดไม่ได้กำหนดราคาตามกลไก แต่กำหนดราคาตาม "ระบอบ" (Regimes) ตลอดสิบสองปีที่ผ่านมา BOJ เป็นผู้ซื้อถาวร ซึ่งเป็น "สิทธิขายโดยปริยาย" (Implicit Put Option) ที่สนับสนุนตลาดหุ้นญี่ปุ่น (Japanese Equities) บัดนี้ ระบอบดังกล่าวได้สิ้นสุดลงแล้ว BOJ ได้เปลี่ยนจากผู้ซื้อเป็นผู้ขายตลอดศตวรรษหน้า การเปลี่ยนผ่านนี้ได้เปลี่ยนแปลงการคำนวณความเสี่ยงทั้งหมด แม้การปรับราคาเพิ่งจะเริ่มต้นขึ้น

การเคลื่อนไหวสามองค์ประกอบ

การคลี่คลายของ ETF เป็นเพียงการเคลื่อนไหวแรกของการบรรเลงสามองค์ประกอบ: องค์ประกอบที่สองคือ การปรับอัตราดอกเบี้ยให้เป็นปกติ (Interest Rate Normalization) ซึ่งคาดว่าจะเกิดขึ้นในการประชุมนโยบายการเงินของ BOJ ในวันที่ 18-19 ธันวาคม 2025 โดยจะมีการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยนโยบายข้ามคืนจาก 0.50% เป็น 0.75% ซึ่งเป็นอัตราสูงสุดในรอบ 30 ปี และองค์ประกอบที่สามคือ การคลี่คลายของ Yen Carry Trade ที่มีศักยภาพในการก่อให้เกิดการสั่นสะเทือนทางการเงินทั่วโลก

เดือนธันวาคม 2025 อาจถูกจดจำในฐานะวันที่ระเบียบทางการเงินหลังสงครามโลกได้เริ่มเข้าสู่ระยะสุดท้าย โดย 18 เดือนข้างหน้าจะเป็นช่วงเวลาที่จะแยกผู้ที่เข้าใจการเปลี่ยนแปลงเชิงกลยุทธ์นี้ ออกจากผู้ที่ได้รับผลกระทบจากมัน

---

IMCT NEWS

ที่มา https://substack.com/inbox/post/181740590?r=6p7b5o&utm_campaign=post&utm_medium=web&showWelcomeOnShare=true&triedRedirect=true